里昂料網易遊戲燕雲十六聲成年度增長引擎 維持跑贏大市評級

里昂證券發表報告指出，預計網易(09999.HK)遊戲《燕雲十六聲》將成為2026年主要增長引擎，維持「跑贏大市」評級。該行分析，網易首季總收入按年增長2.9%至297億元人民幣，受《夢幻西遊》《蛋仔派對》及《燕雲十六聲》表現強勁帶動，但經調整EBIT因新遊戲推廣開支增加預期下跌5%。《燕雲十六聲》全球成功將助力開拓西方市場，成為關鍵增長動力。報告指出，該遊戲開發歷時五年耗資逾30億元人民幣，融合宋代歷史文化與開放世界玩法，海外測試期間獲歐美玩家評分4.7/5，預計2026年Q3全球發行後貢獻30%以上收入增長，突破東方遊戲在西方市場的認知瓶頸。

網易首季業績穩健 遊戲業務成核心驅動力

網易2026年首季財報顯示，總收入達297億元人民幣，同比增長2.9%，其中遊戲業務貢獻72%營收，較2025年同期提升5.3個百分點。《夢幻西遊》端遊用戶規模維持1200萬，月活用戶增長8%；《蛋仔派對》海外版「TikTok」模式成功打入日本、韓國市場，Q1海外收入同比暴增210%。《燕雲十六聲》作為公司首款3A級開放世界遊戲，開發成本高達30億元人民幣，但首測數據亮眼：全球測試玩家超400萬，海外玩家佔比65%，Twitch直播觀看量單日突破800萬次，遠超同類型遊戲《原神》首測紀錄。里昂分析，遊戲動能改善主要源於兩大策略：一是精準定位中高階玩家市場，避免過度依賴免費遊戲模式；二是海外本地化團隊深度整合在地文化，如為歐美玩家定制「武俠文化解說包」，降低文化隔閡。值得注意的是，該遊戲預計將帶動公司經調整EBIT率從2025年Q4的18.5%回升至2026年Q3的22%，彌補新遊戲推廣開支帶來的短期利潤壓縮。

《燕雲十六聲》全球佈局策略與市場潛力

《燕雲十六聲》的全球戰略已超越傳統遊戲發行，轉向文化輸出新範式。開發團隊專設「跨文明研究小組」，深度考證宋代建築、服飾與武術流派，並與英國劍橋大學歷史學者合作打造文化考據系統。海外發行策略分三階段推進：首階段在歐美市場透過索尼PlayStation 5獨佔發行，利用PSN平台精準觸達3000萬核心玩家；第二階段與Netflix合作推出遊戲衍生劇集《燕雲傳奇》，同步提升IP黏性；第三階段則透過「文化體驗營」在倫敦、巴黎設置互動展覽，將遊戲場景轉化為實體體驗。市場研究機構Newzoo預測，2026年全球開放世界遊戲市場將達120億美元，其中西方市場佔比45%。《燕雲十六聲》憑藉獨特的武俠題材，成功突破西方玩家對東方遊戲的刻板印象——此前《刺客信條》系列在歐美市場佔比僅12%，而《燕雲十六聲》首測海外用戶留存率達58%，遠高於行業平均42%。更關鍵的是，該遊戲已獲歐美遊戲媒體《IGN》9.2分評價，被視為「東方美學與西方玩法融合的里程碑」，預計將帶動網易在歐美市場市佔率從8%提升至15%。

里昂評級邏輯與行業競爭格局分析

里昂維持網易「跑贏大市」評級，目標價150美元不變，核心邏輯在於《燕雲十六聲》的商業化潛力與行業競爭優勢。報告指出，2026年全球遊戲市場預計增長12%至2200億美元（Newzoo數據），而網易憑藉《燕雲十六聲》將實現「雙輪驅動」：遊戲收入佔比提升至65%（2025年為58%），同時海外收入佔比突破35%（2025年為28%）。對比競爭對手，米哈遊《崩壞：星穹鐵道》海外收入佔比僅24%，而《燕雲十六聲》的「文化輸出」模式更具長期價值。里昂強調，遊戲開發成本結構優化是關鍵——該遊戲研發成本佔收入比低於15%，遠低於行業平均22%，主要受益於網易自研引擎「伏羲」的技術積累。此外，報告補充風險管理策略：為應對西方市場推廣成本高企（預計2026年海外營銷費用50億元），網易採取「分階段投入」模式，首發期聚焦高轉化率區域（如德國、加拿大），後續再擴展至法國、西班牙等市場。行業分析師指出，若《燕雲十六聲》海外收入達150億元人民幣，將直接推動公司2026年總利潤增長25%，與大摩「買入」評級形成共識。當前網易市盈率28倍，低於行業平均35倍，估值仍具彈性空間。