大和調升嗶哩嗶哩目標價至250港元 看好AI廣告業務成長潛力

大和證券與中金公司兩大投行相繼發布研究報告，針對中國知名影片平台嗶哩嗶哩（俗稱「B站」，港股代號9626.HK）2025年第四季財報表現給予正面評價。大和證券在2026年3月9日發布的報告中指出，嗶哩嗶哩上季營收與經調整淨利潤雙雙超越市場預期，更首度達成全年GAAP盈利里程碑，基於此亮麗表現，決定將投資評級維持在「買入」水準，並將目標價由245港元調高至250港元；中金公司則同步維持「跑贏行業」評級，目標價設為232港元。然而市場反應相對謹慎，嗶哩嗶哩9日午盤股價暫收191.7港元，下跌4.72%，顯示投資人對於AI投資帶來的獲利壓力仍存有疑慮。

財報表現優異 全年首度GAAP盈利

嗶哩嗶哩2025年第四季繳出令人驚豔的成績單，營收與獲利能力均超出市場預期，這家以年輕用戶為主要族群的影片社群平台，成功在競爭激烈的中國網路產業中開闢出獨特的商業模式。根據大和證券報告分析，嗶哩嗶哩不僅單季表現亮眼，更重要的是首次實現全年GAAP盈利，這對於長期處於虧損狀態的網路新創企業而言，無疑是關鍵轉折點。GAAP（一般公認會計原則）盈利指標相較於經調整後的非GAAP數據更為嚴格，能夠在此標準下達成全年獲利，代表公司核心業務已具備穩定的現金流創造能力。

中金公司的報告同樣肯定嗶哩嗶哩的財務表現，指出去年第四季收入不僅超越該行預估，也高於市場整體共識；經調整淨利潤同樣優於中金原先預測。這樣的結果主要歸功於廣告業務的強勁成長，以及平台用戶黏著度的持續提升。嗶哩嗶哩獨特的社群生態系，結合彈幕互動、UP主創作內容、以及多元化的變現管道，成功將龐大的Z世代用戶基礎轉化為實質營收。管理層在法說會上展現對未來發展的信心，特別是在廣告收入方面，預期2026年將維持高速增長態勢，這也成為兩大投行維持正面評級的重要依據。

投行看法分歧 目標價差異顯現

儘管兩家投行皆看好嗶哩嗶哩長期發展，但在目標價設定上出現明顯差異，反映出對於公司價值評估的不同思維。大和證券給出的250港元目標價，較當前股價有近30%上漲空間，其估值模型主要建立在AI技術升級帶來的盈利改善預期上。該行將預測本益比從31倍大幅提升至35倍，這樣的調升幅度顯示對嗶哩嗶哩未來獲利成長性抱有高度期待。本益比調升的背後邏輯在於，大和認為AI技術的導入將顯著提升廣告投放精準度與變現效率，進而帶動整體獲利能力向上攀升。

相較之下，中金公司232港元的目標價則顯得相對保守，但同樣給予「跑贏行業」的正面評級。這種差異可能源於對AI投資回報期的不同假設，以及對遊戲業務復甦速度的判斷分歧。中金報告特別提及嗶哩嗶哩計畫在2026年推出多款新遊戲，這將是彌補當前遊戲業務疲軟的重要變數。兩家投行在評級上都維持正面，但目標價差距達18港元，反映出市場對於嗶哩嗶哩在AI轉型過程中可能面臨的陣痛期長短，仍存在不確定性。投資人需要密切關注公司後續在AI領域的具體佈署，以及新遊戲上線的時間表與市場反應。

AI廣告成長引擎 遊戲業務承壓

嗶哩嗶哩的廣告業務已成為推動公司成長的核心動能，特別是AI相關廣告預算的快速增長，為平台帶來新的變現機會。大和證券在報告中明確指出，AI相關廣告預算的增長態勢預計將延續至2026年第一季，這反映出廣告主對於AI技術應用的高度興趣，以及嗶哩嗶哩在AI廣告領域的技術優勢。平台透過大數據分析用戶行為，結合AI演算法優化廣告投放，不僅提升廣告主的投資報酬率，也降低用戶對廣告的乾擾感，創造雙贏局面。這種技術驅動的廣告模式，讓嗶哩嗶哩在中國眾多影片平台中建立差異化競爭優勢。

然而，與廣告業務的蓬勃發展形成對比的是遊戲業務面臨的挑戰。大和證券預估，由於缺乏新遊戲推出，2026年第一季遊戲收入將年減13%。嗶哩嗶哩的遊戲業務長期以來依賴代理營運與聯合研發，在自研遊戲能力上相對薄弱，導致產品線出現斷層。雖然管理層已宣示將在年內推出多款新遊戲，但從遊戲開發到上線營運需要時間，短期內難以填補營收缺口。這種業務結構的不均衡，使得嗶哩嗶哩的整體成長故事呈現兩極化發展：一方面AI廣告前景光明，另一方面遊戲業務卻成為拖累。投資人必須權衡這種結構性風險，評估廣告成長是否能完全抵消遊戲衰退的影響。

投資AI影響獲利 毛利率短期承壓

為了鞏固在AI廣告領域的領先地位，嗶哩嗶哩正加大對AI技術的投資力度，但這也帶來短期獲利壓力。大和證券在報告中坦言，由於AI投資增加，預期毛利率將於2026年全年承壓。具體而言，大和預估第一季經調整營業利潤率為6.7%，全年則為8.5%，這樣的獲利水準雖然較去年有所改善，但改善幅度因AI投資而受限。AI技術的研發與應用需要大量資本支出，包括伺服器建置、人才招募、以及演算法優化等，這些投入在短期內會直接壓縮毛利率表現。

基於對獲利能力的保守預期，大和證券下調了2026至2027年每股盈餘預測9%至11%，以反映AI投資增加的影響。這種調降看似負面，但實際上是更務實地評估轉型期的財務衝擊。值得注意的是，儘管下調獲利預測，大和反而上調目標價，這背後的邏輯在於：短期獲利雖受壓抑，但長期競爭力將因AI升級而顯著提升。這種「先蹲後跳」的評估模式，反映出成熟投資機構更看重企業的長期價值創造能力，而非單季獲利表現。嗶哩嗶哩管理層也意識到這個權衡，設定了明確的中期利潤率目標，試圖在投資與獲利間取得平衡。

中長期展望 新遊戲與AI佈局

展望未來，嗶哩嗶哩的管理層展現出清晰的戰略藍圖，試圖透過新遊戲推出與AI技術深化應用，打造更均衡的營收結構。中金公司報告指出，公司計畫在2026年推出多款新遊戲，這將是扭轉遊戲業務頹勢的關鍵。新遊戲的品類與市場定位尚未完全揭露，但考量嗶哩嗶哩深耕二次元與年輕用戶市場多年，預期新作品將延續這些核心元素，並結合AI技術提升遊戲體驗。若能成功打造爆款遊戲，不僅能直接貢獻營收，更能強化平台的用戶黏著度，形成內容生態系的正向循環。

在AI佈局方面，嗶哩嗶哩設定了明確的中期利潤率目標：毛利率40%至45%，經調整營業利潤率15%至20%。這個目標顯示管理層對於AI投資的最終效益具有信心，認為當技術應用成熟後，將能有效提升變現效率並控製成本。AI的應用不僅限於廣告投放，還可能延伸至內容推薦、UP主創作工具、以及用戶互動體驗優化等層面。這種全方位的AI轉型，若能成功落地，將使嗶哩嗶哩從單純的影片平台，升級為技術驅動的內容生態系統。然而，從現階段到目標達成的路徑充滿挑戰，投資人需要持續追蹤AI投資的具體成效，以及新遊戲的市場反應，才能準確評估這家網路公司的長期投資價值。